Zelfs tijdens de coronacrisis zijn er tal van bedrijven die het goed blijven doen, waaronder de investeringsmaatschappij Gimv. Begin december bezochten we de CFO Kristof Vande Capelle op het hoofdkantoor in Antwerpen. We bespraken de impact van de coronacrisis op Gimv en de competitiviteit van het businessmodel.

Corona

LS: Het zijn hectische maanden geweest. Hoe heeft u de afgelopen 12 maanden ervaren?

Eind 2019 en begin 2020 waren we heel hoopvol voor onze bedrijven. De cijfers van die maanden waren zeer goed. In maart was er dan die plotse knik als gevolg van de corona epidemie. Maar ondanks deze moeilijke periode heeft Gimv (en haar portefeuille) zich zeer veerkrachtig getoond. Het is een moeilijke situatie, maar we zijn er van overtuigd dat we er versterkt zullen uitkomen (zie onder).

LS: Alvorens we de impact van de coronacrisis op de verschillende activiteiten bekijken, wens ik graag de structuur van Gimv te bespreken. Jullie hebben 4 thema’s waarin jullie investeren, zijnde: Connected Consumer, Health & Care, Smart Industries en Sustainable Cities. Vanwaar deze keuze?

De beslissingen rond deze structuur hebben we genomen in 2013. Dit was een strategische keuze. Als wij op een duurzame manier waarde willen creëren, moesten we inspelen op maatschappelijke trends en ons daarin specialiseren. Wij hebben onze organisatie daar op geënt. Dit betekent concreet dat onze mensen worden opgedeeld per thema of platform. Deze aanpak combineren we met boots on the ground (België, Nederland, Duitsland en Frankrijk). Een collega van Health & Care uit België zal meer contact hebben met een collega Health en Care uit Nederland, dan met zijn Belgische collega’s in andere platformen.

LS: Wat was de impact van het Coronavirus op deze segmenten?

1. De afdeling Connected Consumer investeert – zoals de naam doet vermoeden – in bedrijven die contact hebben met consumenten (B2C). Ik verhul zeker niet dat een aantal bedrijven in dit segment lijden onder de coronamaatregelen. Zo moesten bedrijven zoals Ellis Gourmet Burgers en la Croissanterie verplicht de deuren sluiten.
2. Health & Care bleef groeien, ondanks corona. Uiteraard was er impact, afhankelijk van de activiteiten maar de algemene trend hier is wel groei:
   • Sommige bedrijven moesten verplicht sluiten. France Thermes, dat thermale resorts uitbaat in Frankrijk, is daar een voorbeeld van. Onze CEO zei onlangs “dat is onze Kinepolis”. Ze hebben het vastgoed in eigendom, maar de activiteiten werden stopgezet. De boekingen voor 2021 zijn veelbelovend. We maken ons hier vandaag geen al te grote zorgen over omdat de financiële situatie van het bedrijf nog altijd sterk is.
   • Sommige bedrijven bleven open, maar moesten hun activiteiten terugschalen, omwille van de prioritisering voor coronazorg. Zo is Equipe actief in handchirurgie. Een aantal van de medewerkers zijn tijdelijk in de coronadiensten gaan werken. Ook omwille van veiligheid werd de activiteit soms teruggeschroefd. Maar die volumes komen terug.
   • Andere bedrijven deden het dan weer opvallend beter. Medi-Markt en Arseus zagen een uptick. Ze overstijgen hun verwachtingen. Medi-Markt levert o.a. incontinentie-materiaal voor mensen thuis. Deze volumes zijn sterk gestegen.
3. Bij Smart Industries zien we een dubbele dynamiek. Alle bedrijven die bezig zijn met digitalisatie en software doen het zeer goed, denk maar aan bedrijven zoals Cegeka. Automotive en capital goods daarentegen hebben het wat minder goed gedaan. Veel B2B klanten stellen investeringen in kapitaalgoederen uit. Het automotive segment zat al in een moeilijker vaarwater in 2019, corona heeft daar geen goed aan gedaan. Maar we zien wel dat de volumes terug aantrekken. In september en oktober hebben deze bedrijven zeer goed gedraaid. Alro Group, dat coating van trucks maar ook van elektrische auto’s doet, draaide in oktober 2020 op 95% van oktober vorig jaar. Over het volledige jaar zal dit uiteraard lager liggen, maar die volumes komen ongetwijfeld terug. Er is geen structurele reden om te twijfelen aan de herstelcapaciteit van deze bedrijven.
4. Sustainable cities blijft het goed doen, ondanks corona. Koploper hier is Itho Daalderop-Climate for Life. Deze ochtend hebben we de verkoop van deze participatie aangekondigd (interview werd afgenomen op 3 december 2020). Dit bedrijf is marktleider in oplossingen voor energieneutraal wonen in de Benelux. De residentiële bouw heeft weinig impact gekend van corona.

LS: Hadden jullie gehoopt op meer koopjes, door COVID-19? In mei zei uw CEO Dejonckheere nog: De cashberg is voldoende comfortabel om daarnaast ook actief nieuwe koopjes te gaan doen. Op dit moment worden de acute cashnoden voor bedrijven nog afgedekt door het systeem, maar dat blijft niet zo. De kapitaalmarkten zullen zeker na de zomer, wanneer de halfjaarcijfers gepasseerd zijn en er meer zicht zal zijn op schuldposities en winstmultiples, draaien als een tierelier. We zullen een toevloed zien van kapitaalverhogingen en beursintroducties.'

“Koopjes” is een gevaarlijk woord in onze sector. We zijn geen koopjesjager. De huidige crisis is fundamenteel anders dan die van 2008-2009. Vandaag is er geen gebrek aan liquiditeit, in 2008-2009 waren de kapitaalmarkten “toe”. Wie toen liquiditeiten had, maakte het verschil. Vandaag is er heel veel geld aanwezig in onze markt. Ondanks deze crisis blijven kwalitatieve bedrijven het goed doen. Bij interessante investeringsopportuniteiten zijn wij lang niet de enige geïnteresseerden. Wanneer de waarderingen te hoog liggen, doen we niet mee. Dus koopjes zijn er vandaag niet in de markt.

LS: We horen een gelijkaardig verhaal bij andere investeerders. Zal deze trend zich voortzetten?

Laat ons kijken naar wat er de komende 24 maanden zal gebeuren. Er zullen veel bedrijven terug actiever worden (na de lockdown) en dit zal een impact hebben op hun werkkapitaal. De tijdelijke (overheids)maatregelen zullen wegvallen. Er zal dus opnieuw een normalisering optreden in de markt. We zullen nog moeten zien welke bedrijven dat aankunnen en welke bedrijven moeten opteren voor een “alternatieve” kapitaalstructuur. We sluiten niet uit dat er de komende 12-24 maanden meer M&A activiteit zal zijn, we rekenen daar zelfs op. Wij staan sterk om in zo’n markt te kunnen handelen.

LS: De laatste 5 boekjaren klopte Gimv de doelstelling om een return op de portefeuille boven 15 procent te halen. Dit wordt dit jaar moeilijker. Wat zijn de doelstellingen voor dit jaar en de komende jaren?

Die target van 15% blijft intact, maar we bekijken dit niet op 6 maanden of 1 jaar. Het is een lange termijn target. Er zijn bepaalde fluctuaties. De voorbije jaren zaten we boven die 15%. De eerste helft van het jaar zaten we (niet-geannualiseerd) aan 12%. We hopen voor dit jaar om die 15% rendementsdoelstelling terug te kunnen halen.

Historisch groeiparcours

LS: Op onderstaande slide zien we dat het portfolio de afgelopen 10 jaar sterk gegroeid is: van 578 miljoen euro in 2008 naar 1.140 miljoen euro in 2020. Kan u kort duiding geven bij dit traject?


In een concurrentiële markt, moet je voldoende groot en sterk zijn. Als investeringsmaatschappij moet je groeien, dit is noodzakelijk. In 10 jaar zijn we verdubbeld qua taille.
Hoe hebben we dit gedaan? We zijn iets grotere tickets gaan opzoeken. Tot 5 à 6 jaar geleden investeerden we gemiddeld 10 miljoen euro per bedrijf, vandaag is dat 20-25 miljoen euro. We zijn geëvolueerd van een portefeuille van 600 miljoen euro met 90 bedrijven, naar een portefeuille van 1.140 miljoen euro met 50 bedrijven. We kijken naar iets grotere bedrijven. Het aantal medewerkers bij Gimv bleef gelijk. Bouwen aan een bedrijf van 10 miljoen euro of 30 miljoen euro, vraagt niet meer medewerkers.
Op het moment van onze herpositionering, hebben we ook besloten om niet langer te investeren in “early stage venture capital technologie” bedrijven. De gerealiseerde rendementen waren te laag. We zijn wel blijven investeren in “early stage lifesciences”. Hier heeft Gimv over de voorbije 30 jaar een stevige track record opgebouwd en goede rendementen gerealiseerd.

LS: In de periode 2015-2020 bleef de groei beperkt. Kan u dit toelichten?

Er zijn twee oorzaken:

1. 2015-2017 waren gewoon fantastische exit-jaren, vandaar dit verschil. De laatste 3 jaren investeerden we gemiddeld 200 miljoen euro per jaar in onze portefeuille. De jaren daarvoor was dit eerder 150 miljoen euro. We zullen dus blijven groeien.
2. In 2013 zijn we gestopt met investeren in externe fondsen. De kernportefeuille is wel sterker gegroeid (zie blauwe lijn).

LS: Sommige Belgische holdings investeren wel nog in externe fondsen. Jullie doen dit niet. Waarom?

Wij beschouwen ons niet als een holding, daar zit het verschil! Wij willen meewerken, als een partner, aan de toekomstige groei van het bedrijf. Dit kan je niet doen als je intekent op een extern fonds. Dat is onze rol niet. We kunnen dit wel doen om een markt te verkennen. We zijn nu 10 jaar actief in Frankrijk. Daarvoor hebben we in een Frans fonds geïnvesteerd om zo voeling te krijgen met de markt.
Maar vandaag vertegenwoordigen die externe fondsen nog maar 50 miljoen euro (op een balans van 1,6 miljard als de externe financiering wordt bijgeteld).

Private Equity markt

LS: Vaak wordt gezegd dat de waarderingen in de Private Equity sector aan de hoge kant zijn. Kan u nog interessante bedrijven blijven vinden?

Waarderingen voor sommige investeringsopportuniteiten zijn inderdaad erg hoog. Maar het is aan ons om toegevoegde waarde te creëren en ervaring aan te bieden om hen bovengemiddeld te laten groeien. Wij willen dat bedrijven voor ons kiezen omwille van onze track record. Wij hebben een businessplan klaar als wij met de betrokken bedrijven gaan praten. Vaak hanteren we een buy and build strategie.

LS: Maar de multiples zijn wel toegenomen en de groei is niet oneindig. Is het moeilijker dan vroeger?

Het is altijd moeilijk (lacht). Als het moeilijker is geworden, is dit omwille van het feit dat er zo’n grote inflows zijn in de sector. Er zijn meer spelers in de private equity sector, er is een grotere allocatie naar private equity. Als wij kijken naar een mogelijke investeringsopportuniteit, dan hoor ik soms dat er 20 tot 40 partijen naar dat bepaald dossier kijken. Dat waren er 5-6 jaar geleden slechts 10 à 15. Er zit gewoon veel meer volk in deze markt. Maar wij hebben ervaring, een trackrecord en duidelijke visie (zie boven). Hierdoor kunnen we waarde creëren in de bedrijven waarin we investeren.

LS: En waar vindt u deze bedrijven? In de Benelux kent iedereen jullie ondertussen.

Geografisch valt er nog meer te doen in Frankrijk en Duitsland. Dit zijn grote markten en daar is er nog ruimte voor groei. Daar is er meer volume. Wij willen daar evolueren naar een marktpenetratie die dichter aanleunt bij deze in België en Nederland.

LS: Meer en meer bedrijven kozen de afgelopen jaren voor financiering via private equity en niet langer via een beursnotering. Wat zijn uw toekomstverwachtingen hieromtrent?

Geld zoekt zijn weg. Investeerders kijken zowel naar private als publieke mogelijkheden. Het is een tweerichtingsverkeer. Ook private equity spelers kijken meer en meer naar publieke opportuniteiten.
De afgelopen maanden waren er een aantal bedrijven die plannen aankondigden om de beurs te verlaten. Liquiditeit is beschikbaar, dus sommige ondernemers met publieke bedrijven vragen zich af of een delisting niet aan de orde is. Dit is niet onlogisch.
Maar Gimv vindt een sterke publieke kapitaalmarkt zeer belangrijk. Wij hopen hier vanuit onze portefeuille aan te kunnen meewerken. In onze portefeuille hebben wij mogelijks wel IPO kandidaten maar ik ga geen concrete namen geven (lach).
Onze CEO zei recentelijk in een interview “Gimv is er voor iedereen. Via een toegangsticket van 50 euro krijgt iedereen toegang tot een brede waaier groeibedrijven”, maar daarnaast hopen wij dat beleggers ook in andere bedrijven kunnen investeren. Wij hopen dat er voldoende publieke bedrijven op de markt blijven. Al was het maar om al die spaargelden te mobiliseren.

Looptijd investering

De looptijd per investering bedraagt gemiddeld 5 tot 7 jaar. We gaan ons model van investeringsmaatschappij uiteraard niet veranderen, maar we sluiten niet uit dat we in de toekomst bepaalde bedrijven langer in onze portefeuille zullen houden.

Financiering

LS: Nieuwe acquisities worden bij Gimv gefinancierd uit de opbrengst van eerder verkochte deelnemingen. Dat is een doorlopend proces. Kapitaalsverhogingen zijn bij jullie niet aan de orde?

Zeg nooit, nooit.

Wat wij ten allen tijden willen vermijden, is dat we omwille van liquiditeitsproblemen investeringsopportuniteiten zouden missen, of participaties gedwongen moeten verkopen. Wij bekijken onze funding dus op een proactieve manier. We doen een beroep op de kapitaalmarkten, vergeet dat niet. Vorig jaar hebben we wel 250 miljoen euro opgehaald met een lange termijn obligatie waarvan het grootste deel met een looptijd van 12 jaar.

Als wij nog een versnelling zouden kunnen nemen in onze groei en onze kapitaalbasis zouden kunnen versterken, dan laten we die kans niet liggen. Dat is vandaag niet concreet, maar dat sluiten we nooit uit.

Dividend

LS: Het dividend is de afgelopen jaren niet meer gestegen. Kunnen de aandeelhouders zich verwachten aan een stijging?

Ik refereer naar ons dividendbeleid. Het is onze bedoeling om het dividend niet te verlagen (behoudens uitzonderlijke omstandigheden) maar het eerder te verhogen mits dit op een duurzame manier kan. De continuïteit is erg belangrijk voor Gimv. Ook in moeilijke jaren doen we dit.

Kostenstructuur

LS: De kostenstructuur (2-3% van de NAV) ligt duidelijk hoger in vergelijking met AvH, Brederode of Sofina. Gimv hiermee vergelijken is misschien niet volledig terecht, maar desondanks is het verschil groot. Hierop komt regelmatig kritiek. Terecht?

Je moet inderdaad oppassen met wie je ons vergelijkt.
De vermelde namen hebben een andere strategie. Het is anders om uw gelden toe te kennen aan derde fondsen, te investeren in beursgenoteerde bedrijven of te investeren in 3 tot 5 bedrijven. Dit vraagt minder operationele betrokkenheid. Dit vertaalt zich in een ander kostenniveau.
Je moet ons vergelijken met private equity spelers, met closed end funds. Wij doen regelmatig kostenvergelijkingen met hen. Daar kan ik u zeggen dat we daar zeer favorabel uitkomen. Je zal zien dat die partijen vaak 2% aanrekenen op de commited capital. Als u een fonds hebt van 500 miljoen, dan zal dit fonds 2% kostendekking vragen op die 500 miljoen. Hoewel er in die eerste jaren vaak maar 100-300 miljoen belegd is. Dit is bij Gimv niet het geval. Ik wil daar niet te defensief in klinken, maar het is gewoon de realiteit.

LS: Indien Gimv met succes uit een bedrijf stapt, wordt 12-14% van de gerealiseerde meerwaarde uitgekeerd aan de beheerders van het fonds. In het vakjargon staat dat vergoedingsmechanisme bekend als carried interest. Dit is een zeer royale vergoeding, ook hier komt regelmatig kritiek op. Terecht?

Het gaat niet over elke individuele investering. Het gaat over een bepaalde portefeuille, die zijn investeringen heeft terugverdiend, meestal over een periode van 3 jaar. Pas dan zullen we een meerwaardedeling uitkeren op basis van de in cash gerealiseerde meerwaarde .
Die vorm van verloning is common practice in onze sector. Wij moeten sterke medewerkers kunnen aantrekken. Als wij een sterk bedrijf willen zijn, moeten wij ook een aantrekkelijke vergoedingspolitiek hebben.

Vlaamse verankering

LS: De Vlaamse overheid heeft nog 27% van de aandelen. Hoe belangrijk is die Vlaamse verankering? Zijn er nadelen aan verbonden?

We hebben een stabiele aandeelhoudersstructuur, en dat heeft zeker zijn voordelen. Ik wil ik dit niet enkel beperken tot de Vlaamse overheid, ook onze institutionele investeerders zijn lange termijn investeerders.